猪周期反转在即,复盘3轮周期,饲料、动保板块超额收益显著

广发证券指出，今年年初以来，生猪行业的母猪存栏一直在持续减少，预计明年生猪供需缺口将逐步显现，猪价有望进入上行通道，推动饲料和动物保健行业需求回升。考虑到今年四季度以来玉米、豆粕等养殖原料的降价，养殖成本压力已经明显减轻，压栏和二次育肥群体的增加可能提高饲料和动物保健需求的恢复弹性。目前，饲料和动物保健板块的市盈率估值处于历史低位，看好整个板块的业绩边际改善。

过去的三轮完整的猪周期反转阶段，饲料和动物保健板块的超额收益表现显著。在2008-2011年、2011-2016年和2016-2021年的三轮猪周期反转阶段，饲料板块分别跑赢沪深300指数145、75、140个百分点，动物保健板块在前两轮周期中分别跑赢沪深300指数196、246个百分点，超额收益明显。猪价的反转会引发补栏积极性的提升，饲料和动物保健行业需求直接受益于生猪存栏量的恢复。

饲料和动物保健行业处于生猪养殖行业的上游位置，猪价的周期性波动是影响饲料和动物保健行业景气变化的核心因素。过去的猪周期中，生猪养殖盈亏拐点与能繁母猪存栏量拐点基本一致，养殖盈利的恢复刺激了母猪产能的增加，生猪存栏量的回升推动了饲料和动物保健需求的增长。猪价上涨的趋势伴随着出栏体重和料肉比的增加，进一步拉动了饲料需求的增长。饲料需求量的计算公式（饲料需求量=生猪存栏量*出栏体重*料肉比）说明，除了生猪存栏量外，出栏体重和料肉比也是影响饲料需求的核心变量。根据历史数据可以发现，出栏体重和猪价互相影响，二者变化趋势基本一致，而且伴随着猪价的涨跌，出栏体重波动幅度可达10%至20%。

近年来，压栏和二次育肥行为的增加导致出栏体重增幅扩大。在猪价上涨过程中，养殖户倾向于增加出栏体重以实现更高的养殖效益，进一步拉动了猪料饲料需求量的增长。养殖利润的修复刺激了头均动物保健产品的支出提升，产品结构的优化改善了动物保健企业的盈利能力。疫苗和兽药费用在养殖成本结构中的占比较小，并且在养殖盈利期间，养殖户对动物保健产品价格的敏感度较低。在猪价上涨阶段，为了降低疫病风险、促进生猪生长和提高养殖效益，养殖户往往会增加常规疫苗的免疫频次，额外增加经济类疫苗和兽药的使用，导致单头生猪的疫苗和兽药支出增加。这进一步增加了动物保健行业需求的恢复弹性，并推动了动物保健企业产品结构的优化和盈利能力的改善。

根据广发证券(000776)的观点，今年年初以来生猪行业母猪存栏持续减少，预计明年生猪供需缺口将逐步显现，猪价有望进入上行通道，推动饲料和动物保健行业需求触底回升。考虑到今年四季度以来玉米、豆粕等原料的降价趋势下养殖成本压力已明显减缓，压栏和二次育肥群体的增加或将提高饲料和动物保健行业需求的恢复弹性。当前，饲料和动物保健板块的市盈率估值处于历史低位，看好整个板块的业绩边际改善。在饲料行业方面，邦基科技和播恩集团值得关注；在动物保健行业方面，生物股份(600201)、科前生物、普菜柯、中牧股份(600195)和回盛生物是值得关注的核心公司。

总的来说，动物保健行业虽然不是每一次猪周期都能受益，但当猪肉价格反转时，可以预期下游需求会崛起。然而，有时候下游需求的崛起来自规模厂商的放量，而规模厂商往往对动物保健企业有议价权，因此并不能每次都很好地受益于猪周期。

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